kolmapäev, 24. august 2011

John Bogle'i mõtteid investeerimisest

Kuna olen praegu väga investeerimisteemade lainel, siis jätkan ka siin blogis selle teemaga. Üks investeerimistegelane, kelle mõtted mulle meeldivad, on varahaldusfirma Vanguard asutaja John Bogle. Tema blogi ja viited kõnedele leiab siit.

Mõned mõtted, mis ma olen aja jooksul tema artiklitest ja kõnedest välja noppinud:

  • Ära usalda turuprognoose (ka ekspertide poolt tehtavaid). Nt 2008. aasta algul prognoosisid 12 suuremat Wall Streeti firmat S&P500 indeksi aastalõpu väärtust. Keskmine prognoos oli 1640 punkti. Tegelikult lõpetas S&P500 2008. aasta 903 punktil. Peaaegu kahekordne vahe prognoosiga!
  • Ära kunagi alahinda varade allokatsiooni tähtsust. Ehk et kunagi ei tasu panna kogu raha aktsiatesse. Osa varadest tuleks kindlasti panna võlakirjadesse, et vältida suuri kaotusi aktsiaturgude kukkumise ajal. Näiteks panna võlakirjadesse (või võlakirjafondidesse) protsent varadest, mis võrdub sinu vanusega (nt 40-aastasetlt 40% varadest).
  • Ka pikka aega suurepärast tootlust näidanud investeerimisfondid võivad mingil hetkel teha suure languse.
  • Investeerimine kõigisse turul olevatesse aktsiatesse on kõige kindlam investeerimisstrateegia. Loomulikult ei ole väikeinvestoril võimalik ise osta endale kõigi börsil noteeritud firmade aktsiaid. Küll aga saab väikeinvestor paigutada oma raha indeksifondi, mis teeb just nimelt seda, et ostab kõigi mingisse indeksisse kuuluvate ettevõtete aktsiaid.
  • Paljud uuringud on näidanud, et investeerimisfondi tasude/kulude suurus on parem fondi tootluse prognoosija kui ükskõik milline teine indikaator - madalad tasud on üldiselt otseselt seotud kõrge tootlusega.
  • Pisut lihtsustatult toimib lihtne seaduspära: investorite tootlus = turu tootlus - finantsasutuste tasud. Sellest lihtsast valemist koorub päris mitu olulist järeldust. Siit järeldub näiteks, et on puhtfüüsiliselt võimatu, et aktiivselt juhitud investeerimisfondid ületaksid pidevalt turu tootlust. On võimalik (ja vägagi tõenäoline), et turu tootlust ületavad osad fondid osadel aastatel. Aga püüd ära arvata, milline fond järgmistel aastatel turu tootlust ületab, on lihtsalt põhjendamatu ennustamine.
  • Tagantjärgi tarkusena võib alati öelda, milline fond suutis turu tootlust ületada, aga eeldada, et kui üks fond on mitu aastat järjest ületanud turu tootlust, siis teeb ta seda ka edaspidi, on eksklik. Kuigi fondijuhid ja investorid üldiselt kunagi nii ei arva, on suure tõenäosusega turu tootluse ületamise taga tihti lihtsalt õnn. Isegi sellise investori osas nagu Warren Buffett, kelle investeeringud on turu tootlust ületanud juba mitu aastakümmet järjest, on raske öelda, kas tegemist on suurepärase investeerimisoskusega või lihtsalt õnnega.
  • Pikas perspektiivis veavad finantsinvesteeringute tootlust lihtsad aritmeetikareeglid: aktsiate tootlus on kombinatsioon aktsiate algsest dividenditootlusest pluss kasumikasvu määrast tulevikus. Need faktorid moodustavad 10 protsendipunkti - 5% dividendidest ja 5% kasumikasvust - aktsiate pikaajalisest 10.2%-lisest tootlusest. Kuid kui täna on dividendimäär napp 2% ning kasumikasv prognoosida võrdseks pikaajalise keskmise 5%-ga, siis ootab meid tulevikus ees keskmiselt 7%-line aktsiaturgude tootlus. (Kui aktsiate keskmine P/E suhe tõuseb praeguselt 20-lt ütleme 22-le, siis see lisab tootlusele ühe protsendipunkti, kui P/E langeb 18-le, siis tootlus väheneb ühe protsendipunkti võrra, kui 16-le, siis kahe protsendipunkti võrra.) Jah, aktsiate pikaajaline tootlus minevikus on olnud sellest palju kõrgem, kuid 10%-list ajaloolist tootlust toetas 5%-line dividendimäär.
  • Turgudel on pikaajaline investeerimine asendunud lühiajalise spekuleerimisega. 2009. aastal oli keskmine aktsia käive 250% (ehk iga börsil noteeritud aktsia vahetas aasta jooksul omanikku 2.5 korda), 30 aastat tagasi oli see näitaja 21%.
  • Kuna institutsionaalsed investorid ei hoia aktsiaid väga pikalt, siis puudub neil ka huvi ettevõtete pikaajalise käekäigu suhtes. See tähendab, et juhtroll ettevõtete käekäigu üle on liikunud praktiliselt täielikult aktsionäride käest ettevõtete juhtkondade kätte. See omakorda on kaasa toonud tohutu hüppe ettevõtete juthidele makstavates tasudes (kuna aktsionäride huvi selle kontrollimise vastu puudub). 1980. aastal ületas keskmise ettevõtte juhi töötasu USAs keskmise töötaja palka 42 korda. Praegu on keskmise töötaja palk keskmise ettevõtte juhi teenistusest juba 400 korda väiksem.
Lõpuks ka viide ühele tema väga asjalikule kõnele aktsiaturgude tootlusest ja investeerimisfondide tasudest - The Arithmetic of Mutual Fund Investing is More Important Than Ever.

    pühapäev, 14. august 2011

    Kullast

    Kuld on viimastel aastatel muutunud erakordselt populaarseks varaks, millesse oma raha paigutada. Seda nii maailmas üldiselt kui Eestis. Sel nädalal käis läbi uudis, et Tavidil sai suure ostuhuvi tõttu füüsiline kuld vahepeal suisa otsa.

    Minu arvates sõnad "kuld" ja "investeerimine" ei sobi kokku. Investeerida saab ikkagi ainult tootlikesse varadesse. Hoiused ja võlakirjad maksavad intresse. Ettevõtted pakuvad tooteid ja teenuseid ning teenivad kasumit, mis kajastub pikas perspektiivis ka aktsiahinnas. Samuti maksavad osad ettevõtted dividendi. Kuld ei tee midagi. Kuld ei tooda mingit lisandväärtust. Kuld lihtsalt on. See ei paisu ega erita uusi kullatükke.

    Tootlike varade puhul on võimalik hinnata nende õiglast väärtust. Õiglaseks väärtuseks on vara poolt tulevikus makstavad/teenitavad rahavood, mis on diskonteeritud tänasesse päeva nõutava tulumäära abil. Kuna kuld mingit rahavoogu ei tekita, siis selle väärtust ka sellisel moel võimalik leida ei ole. Mille põhjal öelda, kas $1800 kullauntsi eest on hea hind maksta või mitte? Kui sa toodad kuldehteid, siis sa oskad ehk hinnata, millise kullahinna juures on veel võimalik ehteid kasumlikult maha müüa. Aga kui sa ostad kulda lihtsalt hoidmiseks - siis millise hinnaga veel tasub osta? Kas ükskõik mis hinna eest?

    Mittetootlikusse varasse raha paigutamine (kui sa sellega midagi tootlikku peale ei hakka) on ikkagi puhtakujuline spekuleerimine. Ja sedalaadi spekuleerimine langeb minu silmis "suurema lolli teooria" alla (greater fool theory).

    See tähendab, et kulda paigutatakse raha lootuses, et ükskõik kui kallis see ka parajasti ei ole, siis loodetavasti leidub tulevikus vähemalt üks "veel suurem loll", kes sinu kullakoguse veel kallima hinnaga ära ostab. Sellised hinnamullid lõppevad tavaliselt siis, kui kõik "lollid" on otsa saanud ehk et ei leidu enam kedagi, kes oleks nõus veel kõrgemat hinda maksma. Ja sellele järgneb tavaliselt paanika, kus kõik üritavad raha kaotamise hirmus korraga oma positsioonidest lahti saada.

    Kahjuks on võimatu prognoosida, millal see murdepunkt täpselt kätte jõuab. Võimalik, et kulla hind tõuseb veel. Võibolla kahekordistub. Võibolla kolmekordistub. Võibolla kestab tõus veel aastaid. Kes teab. Igasugune prognoos selles osas on spekulatsioon. Aga hinnamullide ajalugu näitab, et ühel hetkel muusika lõppeb - ja siis jääb ainult loota, et sina ei ole see, kes ilma toolita jääb.

    Referentsiks ka viimase 50 aasta kullahinna graafik.

    neljapäev, 11. august 2011

    Omakapitali tootlused Tallinna börsil

    Arvutasin välja mõned olulised näitajad Tallinna börsil noteeritud ettevõtete kohta. Üheks hea ettevõtte tunnuseks on võime teenide püsivalt kõrget omakapitali tootlikkust ning seda madala võlakoormuse juures. Suur võlatase võimaldab küll suurendada omakapitali tootlust, kuid kasvatab ka ettevõtte riske, sest halbade aegade saabudes, kui käive ja kasumlikkus väheneb, siis laenuintresse tuleb ikka tasuda.

    Allpool ongi Tallinna börsi ettevõtete viimase 5 aasta keskmine ning 2010. aasta omakapitali tootlus, samuti omakapitali suhtarv 2010. aasta lõpus ehk kui suure osa moodustab omakapital kogu firma bilansilistest varadest. Ei saa küll öelda, et kõrgem omakapitali suhtarv oleks alati parem, küll aga viitab see tavaliselt paremale kriiside üleelamise võimele.

    Viimased viis aastat sisaldavad nii viimaseid buumiaastaid kui teadagi ka majanduskriisi, mil paljud firmad langesid kahjumisse. 2010 oli taastumise aasta, kuigi paljud firmad ei olnud oma sisemisi efektiivsuse parandamise protsesse veel lõpule viinud, seega mitmetel ettevõtetel on tänavu juba oluliselt paremaid näitajaid oodata. Ometi mingi pildi ettevõtete võimest aktsionäridele raha teenida see tabel annab.

    USAs on börsiettevõtete keskmine omakapitali tootlus jäänud ajalooliselt väidetavalt ca 12% kanti. Peab arvestama ka, et USA ettevõtetel peaks seda tootlust olema raskem teenida kui Eesti ettevõtetel, sest USAs läheb kasumist igal aastal maha ka tulumaks, mis võib küündida 35%ni maksustamiseelsest kasumist. Eestis teatavasti tuleb maksu maksta ainult dividendidelt.

    ROE 5a ROE 2010 Omakapitali suhtarv
    Tallinna Vesi 23.0% 20.2% 0.40
    Merko Ehitus 18.9% 0.9% 0.65
    Nordecon 16.9% -31.0% 0.35
    Viisnurk 12.2% 15.6% 0.58
    Silvano Fashion Group 12.0% 33.4% 0.81
    Tallinna Kaubamaja 11.6% 14.3% 0.50
    Harju Elekter 8.3% 5.8% 0.83
    Tallink Grupp 8.3% 3.3% 0.36
    Ekspress Grupp 7.1% 0.3% 0.42
    Premia Foods -0.4% 3.7% 0.60
    Olympic Entertainment Group -1.7% 1.4% 0.79
    Baltika -15.5% -53.0% 0.31
    Arco Vara -20.7% -1.0% 0.39

    kolmapäev, 3. august 2011

    Head ettevõtted Balti börsidel

    Olen viimasel ajal natuke uurinud mõningaid aktsiaid, mis noteeritud Tallinna ja Vilniuse börsidel. Igaks juhuks ütlen ära, et järgnevat ei tohiks käsitleda investeerimissoovitusena, sest seda see ei ole. Ma olen seisukohal, et igaüks peab oma otsused ise tegema ja nende tagajärgede eest ise ka vastutama.

    Üks kõige huvitavamaid ettevõtteid Tallinna börsil on naistepesu tootja ja müüja Silvano Fashion Group. Kriisi ajal (2008 & 2009) teenis Silvano küll kahjumit, aga juba 2010. aastal teeniti kogu vahepeal kaotatud raha varuga tagasi, näidates seejuures 33%-list omakapitali tootlust. Lisaks ei ole ettevõttel võlgu, seega kõrge omakapitali tootlus ei ole saavutatud laenudest tuleneva võimenduse abil. Silvanol on kõrged kasumimarginaalid (ärikasumi marginaal 2010 ligi 19%) ning kiire kasv, mis peaks lähiaastatel ka jätkuma. Lisaks on ettevõtte hind börsil - ca €3,2 - minu hinnangul soodne. Aktsiahinnale peaks positiivselt mõjuma ka käimasolev aktsiate tagasiostuprogramm, kus Silvano kasutab vaba raha oma aktsiate tagasiostmiseks börsilt - selle tulemusena olemasolevate aktsionäride osakaal ettevõttes kasvab ehk teenitav kasum läheb jagamisele vähemate aktsiate vahel.

    Silvano peamine puudus on kõrge risk. Ta tegutseb paljuski Valgevenes ning Venemaal, kus äriajamine võib teadagi olla ettearvamatute tagajärgedega. Seetõttu minu hinnangul on Silvano omakapitali hind (ehk et kui kõrget omakapitali tootlust ja aktsiahinna tõusu peaks ettevõte näitama, et aktsionäride tuluootustele vastata) suhteliselt kõrge ehk ligi 17%. Enamikel teistel Tallinna börsi aktsiatel ma hindaks omakapitali hinna vahemikku 9-13%.  Aga isegi selliste kõrgete ootustega arvestades on Silvano hetkel börsil hea hinnaga saadaval.

    Teine väga hea ettevõte Balti börsidel on Vilniusesl noteeritud rõivaste jaemüüja Apranga. Apranga on konkurent meie kohalikule Baltikale, opereerides Balti riikides selliste kaubamärkide poode nagu Zara, Mango, Hugo Boss jpt. Erinevus Baltikast on see, et Apranga ei tooda ise midagi, vaid ainult müüb. Samuti on erinevuseks see, et kui Baltika vaevleb juba aastaid lõputuna näivas kahjumijadas, siis Apranga oli miinuses ainult 2009. aastal. Nüüdseks on sellest kenasti välja tuldud ning praegu käive ja kasum kasvavad. 2010 teeniti omakapitali tootlust 12,7%, viimase viie aasta keskmine on üle 14%.

    Peamine risk Apranga puhul on see, et ta müüb teiste ettevõtete kaubamärke - seega on ta sõltuv müügiõigusi andvate lepingute pikendamisest kaubamärkide omanike poolt. Aga et Aprangal läheb müügiga hästi ja just juunis pikendati Zara, Bershka, Pull and Bear ja Stradivarius kaubamärkide müügi frantsiisilepingut 2014. aastani, siis lähiajal ilmselt mingit suurt ohtu see risk ei kujuta.

    Apranga kui ettevõte on seega minu hinnangul väga hea. Teine lugu on aga Apranga kui aktsiaga. Kust otsast ma seda ka ei vaataks, on aktsia börsihind saavutatavatest tulemustest kaugele ette jooksnud. Praeguse hinnataseme (ca €1,64) õigustamiseks peaks Apranga oluliselt parandama oma marginaale. See ei ole võimatu, aga konservatiivselt hinnates tundub praeguselt tasemelt Aprangat osta minu jaoks liiga riskantne. Samas on see ettevõte, millel tasub silm peal hoida - kui aktsia odavamalt kätte saaks, võiks see olla hea pikaajaline investeering.

    Kolmas ettevõte, mis mulle meeldib, on Tallinna Kaubamaja. Nendest Balti börside ettevõtetest, mida mina vaadanud olen, on ülalnimetatud kolm firmat ainsad, kes on viimase viie aasta keskmisena teeninud üle 10%-list omakapitali tootlust. Arvestades vahepeal olnud suurt majanduskriisi, on see hea näitaja. Kaubamajal jääb see näit 11,6% kanti, seejuures 2010. aastal oli see üle 14%. Kaubamaja võiks olla selline suhteliselt rahulik ettevõte, mis teenib korralikku kasumit ja maksab normaalset dividendi. Peamine puudus Kaubamajal on see, et tema kasvuvõimalused on piiratud - kõik senised katsed välisturgudel kanda kinnitada on ebaõnnestunud. Raske öelda, kas ja millal tekib Kaubamajal taas julgus mõnes välisriigis kätt proovida. Tänaselt €5,65 tasemelt tundub Kaubamaja hea investeering.

    Kõik need ettevõtted on muidugi sõltuvad majanduse üldisest olukorrast. Kui meid juhtumisi ootab erinevate riikide võlaprobleemide tagajärjel ees mingi sarnane majanduskriis nagu 2008-2009, siis saavad kõva löögi ka ülaltoodud firmad. Ma ise olen tuleviku osas pigem optimistlik ja isegi kui lähiaastatel on tagasilööke, siis seda kindlam on omada ettevõtteid, mis suudavad kriisiga toime tulla ja sellest kiiresti taastuda.